Kruununprinssi Mohammed bin Salmanin (MbS) noustua vallankahvaan muu maailma on katsonut Saudi-Arabian kehitystä kaksijakoisin tuntein. Kokemattoman prinssin käymä brutaali sota Jemenissä uhkaa alueen valmiiksi hataraa tasapainoa ja on synnyttänyt humanitaarisen kriisin. Toisaalta MbS:n korkealentoinen Vision 2030 – uudistamisohjelma sopii yhteen näkemysten kanssa, joissa ennustetaan öljyajan loppua ja julistetaan jokaisen resurssikirotun valtion mahdollisuudesta pyristellä irti riippuvuudestaan.

Yksi keinoista MbS:n vision toteuttamiseen on öljy-yhtiö Saudi Aramcon listaaminen pörssiin. Mitä listautumisesta pitäisi ajatella ja mitä se oikein kertoo Saudi-Arabian suunnasta?

Mikä Saudi Aramco?

Saudi Aramcon juuret ovat vuonna 1944 muodostetussa texaslaisessa Arabian American Oil Companyssä, joka kansallistettiin 1970-luvun aikana. Kansallistamisen yhteydessä öljyvarannot hivutettiin poikkeuksellisesti Saudi-Arabian valtiolle, eikä siis jätetty edes kansallistetun yhtiön omistuksiin. Vuodesta 1980 alkaen yhtiö on hyödyntänyt näitä varantoja yksinoikeudella.

Samalla yritys on pysynyt erillään valtion byrokratiasta, eli kyseessä ei ole minkäänlainen ministeriö tai virasto.

Aramco on yksi Saudi-Arabian tehokkuuden saarekkeista ja vaalinut perintöään verrattain meritokraattisena organisaationa, jolla on runsaasti myös ulkomaalaisia asiantuntijoita palkkalistoillaan. Kaikkiaan Aramcolla on 65 000 työntekijää, mikä ei ole kansainvälisessä vertailussa erityisen paljon (tai vähän). Kontrasti muuhun Saudi-Arabiaan on valtava; valtio työllistää suoraan Saudi-Arabian 11,5 miljoonasta työntekijästä noin kaksi kolmasosaa.

Erillisasema on hyödyttänyt sekä valtiota että itse yhtiötä. Aramco maksaa suoraan yli 80 prosenttia Saudi-Arabian valtion budjetista. Yhtiön ansaitsemat vientitulot ovat tyypillisesti noin 90 % Saudi-Arabian kaikista vientituloista. Nykyisellä öljynhinnalla, eli noin 65 dollarilla per barreli, vientitulot ovat suuruudeltaan noin 230 miljardia dollaria vuodessa tai 630 miljoonaa dollaria päivässä. Koska Saudi-Arabian budjetti nojaa vahvasti Aramcoon, valtio tarvitsee jopa 70 dollarin öljyn barrelihinnan tasapainottaakseen tulonsa menojensa kanssa.

Paitsi geologisen onnen myös teknisen osaamisensa ansiosta Aramcon raakaöljyn tuotantokustannukset ovat keskimäärin 9 dollaria barrelilta, siis alimpia maailmassa. Kansainvälisillä öljy-yhtiöillä barrelikohtainen tuotantokustannus on parhaillaan 40 dollarista ylöspäin, vaikkakin hajonta on suurta.

Aramco on maailman suurin öljyntuottajafirma volyyminsä perusteella; se poraa yli 10 prosenttia kaikesta maailman raakaöljystä. Vähemmän tunnettu fakta on se, että Aramco on myös maailman viidenneksi suurin öljynjalostaja ja on suunnitellut kasvavansa maailman suurimmaksi seuraavan seitsemän vuoden aikana.

Mitä listautumisesta tiedetään nyt?

Listautuminen on päätös laskea jokin määrä yhtiön osakkeita myytäväksi kenelle tahansa jostakin pörssistä. Ennen tätä yhtiö on listautumaton, eikä sen omistajilla ole mitään velvollisuutta tarjota tai myydä omistuksiaan, ja näin osakkeita ei siis ole vapaassa kierrossa.

Aramcon listautumisen odotellaan tapahtuvan kuluvan vuoden jälkipuoliskolla tai mahdollisesti ensi vuoden alkupuolella. Aikataulu on hämärän peitossa, mutta toisaalta saudijohtajat ole missään vaiheessa lakanneet puhumasta listautumisesta, joten tavoitteesta olisi vaikea perääntyä.

Ennen listautumista kaikki Aramcon osakkeet ovat Saudi-Arabian valtion omaisuutta eikä se ole tiettävästi myynyt ainuttakaan. Ennakkotietojen mukaan noin 5 % koko osakekannasta listattaisiin. Listautumispaikkaa ei ole julkistettu ja tuskin päätettykään. New York, Lontoo, Hongkong ja Tokio ovat todennäköisimpiä kohteita. Saudi-Arabian oma pörssi Tadawul on liki vuorenvarma kohde osalle annista, mutta se on toisaalta niin pieni, ettei se pystyisi sulattamaan lähimainkaan koko viittä prosenttia.

Listautumisen tärkeimpiä muutoksia yhtiön näkökulmasta ovat valtavasti suuremmat ja tiheämmät raportointivelvollisuudet, muun muassa neljännesvuosiraportointi. Tarkempi valvonta altistaa yhtiön myös oikeushaasteille, jos voidaan epäillä yhtiön osallistuvan esimerkiksi kartelliin tai harhaanjohtaneen sijoittajia jollain tavalla. Yhdysvaltain lakeja voidaan pitää Aramcolle haastavimpana listautumisen osalta, muun muassa joukkokannemahdollisuuden vuoksi. Hongkong taas on kansainvälisistä kohteista helpoin, ja Lontoo lienee jossain näiden välissä.

Saudi Aramcon suunniteltu listautuminen on hyvin poikkeuksellinen. Saudi-Arabian 32-vuotias kruuninprinssi Mohammad bin Salman on letkauttanut, että viiden prosentin osakekannan tuottaisi Aramcolle 100 miljardia dollaria, mikä tietysti tarkoittaisi että koko yhtiön arvoksi tulisi kaksituhatta miljardia dollaria eli vain hieman vähemmän kuin Yhdysvaltain neljä suurinta pörssiyhtiötä yhteensä – Apple, Google, Microsoft ja Amazon.

Aramcon arvoksi tulisi 2000 miljardia dollaria eli vain hieman vähemmän kuin Yhdysvaltain neljä suurinta pörssiyhtiötä yhteensä.

Klikkaa twiitataksesi.

Vaikka kyseessä olisi vain viiden prosentin myynti koko osakekannasta, pörssilistautumisten sarjassa 100 miljardia tarkoittaisi selvästi maailman suurinta listautumista. Tällä hetkellä titteliä pitää hallussaan Alibaba 25 miljardin osakeannillaan New Yorkissa.

Prinssin ennakkoon antama veikkaus Aramcon markkina-arvosta on valtava maineriski koko Vision 2030:lle ja kertoo osaltaan MbS:n kokemattomuudesta. Jos hinta asettuu selvästi alemmalle tasolle, kuten monet uskovat, vaikutelma kruununjalokivien myynnistä alehintaan ulkomaalaisille vahvistuisi ja kruununprinssin asema vaikeutuisi.  

Minkä arvoinen Saudi Aramco on?

Joskus ajatellaan, että öljy-yhtiön arvo on jonkinlainen suora johdannainen sen omistamista öljyvarannoista. (Jopa kokonainen teoria perustuu tälle ajatukselle.)

Koska Saudi-Arabian valtio omistaa maan kaikki öljyvarannot, Aramcon osakkeenomistajat eivät saisi niihin minkäänlaisia oikeuksia edes Aramcon konkurssissa. Varantojen koosta on liikkunut paljon salaliittoteorioita, mutta ne on hiljattain auditoitu ja todettu yhtiön viestinnän mukaiseksi. Ne ovat kooltaan noin 260-265 miljardia barrelia raakaöljyä. Aramcon vuosituotanto on noin 3,6 miljardia barrelia, eli nykytuotannolla ja -teknologialla sekä -hinnalla varannot riittäisivät noin 74 vuodeksi.

Normaalisti pörssilistatut öljy-yhtiöt omistavat vain 10-15 vuoden verran todistettuja varantoja. Jos yhtiöt hinnoiteltaisiin pääosin varantojensa perusteella, Aramcon arvo olisikin itse asiassa vielä suurempi kuin MbS:n mainitsema kaksituhatta miljardia.

Kuitenkin suurempi huoli kenelle tahansa potentiaaliselle sijoittajalle on se, kuinka tuottoisa yhtiö lopulta on omistajilleen. Tästä syystä listautuneetkin valtio-omisteiset öljy-yhtiöt ovat keskimäärin vähemmän arvostettuja suhteessa varantoihinsa kuin kansainväliset öljy-yhtiöt.

Osakekohtaisen tuoton suurin tekijä Aramcon tapauksessa on tietysti enemmistöomistajan eli valtion politiikka, joka vaikuttaa erityisesti kahteen asiaan; verotaakkaan ja tuotantovolyymiin.

Moniin kansainvälisiin yhtiöihin verrattuna Aramcolla on vain vähän mahdollisuuksia vaikuttaa verotaakkaansa. Aramcon yritysvero on pyörinyt tyypillisesti noin 85 prosentin tienoilla ja myyntituloista maksettava rojalti noin 20 prosentissa. Viime vuonna yritysvero alennettiin 50 prosenttiin, mikä on valtava muutos entiseen mutta toisaalta yhä korkea Aramcon kilpailijoihin verrattuna.

Nyt kun verotaakkaa on kevennetty, sijoittajat voivat alkaa kysyä alkaisiko valtio vaatia esimerkiksi erityissuuria osinkoja julkisen talouden sakatessa, mikä vaikeuttaisi yhtiön kehittämistä.

Aramcon hintaa todennäköisesti painaa myös Saudi-Arabian totuttu rooli raakaöljymarkkinoiden tasapainottajana. Rooli on epäkiitollinen Aramcolle, sillä leikkaukset sotkevat paitsi tuotantoa myös myyntitoimintaa tehden yhtiöstä kilpailijoitaan vähemmän houkuttelevan kauppakumppanin maailmanmarkkinoilla.

Täten Aramcoon sijoittaminen on pitkälti vedonlyöntiä Saudi-Arabian valtion käyttäytymisestä ja pitkällä aikavälillä myös MbS:n uudistusten onnistumisesta.

Aramcoon sijoittaminen on vedonlyöntiä kruununprinssi Mohammed bin Salmanin uudistusten onnistumisesta.

Klikkaa twiitataksesi.

Miksi Aramco listautuu?

Aramcon kannalta listautuminen on yksi mahdollisuus rakentaa jalostusimperiumiaan yhä suuremmaksi. Jalostaminen on yhtiölle riskienhallintaa – pelkkä raakaöljyn tuottaja on tuottaja-jalostajaa vaikeammassa asemassa, sillä raakaöljyn hintavaihteluilla on tuottajan tulokseen suurempi vaikutus. Lähi-idän öljy-yhtiöt eivät tyypillisesti suojaa tuotantoaan johdannaismarkkinoilla, mikä pahentaa hintariippuvuutta entisestään. Myös ulkomaisen työvoiman houkutteleminen on helpompaa pörssilistatun yhtiön arvovallalla ja toisaalta listautumisen mahdollistamilla osakeoptio-ohjelmilla.

Valtion välitön tavoite Aramcon listautumisessa on tietysti kerätä pääomaa, noin 100 miljardia, valtion uuteen investointirahastoon, joka puolestaan on osa MbS:n Vision 2030-kokonaisuutta. Tulevaisuusvision yksi tavoite on vähentää kuningaskunnan riippuvuutta öljytuloista investoimalla esimerkiksi teknologia-alan yrityksiin.

Listautuminen on samaa sarjaa viime marraskuussa alkaneen korruptionvastaisen operaation kanssa. Siinä noin 300 prinssiä ja liikemiestä laitettiin arestiin Riadin Ritz-Carlton -hotelliin tavoitteena kerätä sama määrä pääomaa kuin tulevaisuudessa Aramcon osittaisesta myynnistä, siis 100 miljardia dollaria.

Pääoman keruun lisäksi Ritz-Carlton -episodia ja Aramcon listaamista yhdistää syvempi päämäärä, nimittäin saudihallinnon sisäisten veto-voimien ja klientilististen riippuvuussuhteiden purkaminen. Vaikka Saudi-Arabiassa ei tietenkään järjestetä minkäänlaisia vaaleja tai ylläpidetä virallisia rajoitteita kuninkaan vallalle, ei kuningashuone kykene ajamaan uudistuksia yhteiskunnan tai edes hallinnon läpi ongelmitta.

Saudivaltio ja -hallinto ovat toisen maailmansodan jälkeen rakentuneet sukulaissuhteiden avulla, joiden kestävyys on varmistettu avokätisesti jaetuilla työpaikoilla alati laajenevassa byrokratiassa. Lähes loppumattomat öljytulot varmistivat sen, ettei valtion rakentaminen tarvinnut minkäänlaista kansallista heräämistä puhumattakaan keskiluokan noususta.

Yhteiskunta tuli riippuvaiseksi valtion tarjoamista työpaikoista ja materiaalisista eduista, mutta niitä tarjotessaan valtio teki samalla itsestään korvaamattoman elättäjän. Kuningashuone ajoi itsensä tilaan, josta ei voi helposti perääntyä asettamatta sen omaa paternalistista suhtautumistaan kyseenalaiseksi.

Virallisesti päätöksentekovalta on äärimmäisen keskittynyt kuningashuoneelle ja tärkeimmille prinsseille. Käytännössä vaadittavien päätösten määrä on kuitenkin niin suuri, että byrokratian sisälle jää huomattava määrä valtaa politiikkavalintojen soveltamisen suhteen, mikä on omiaan vaikeuttamaan uudistusten läpivientiä. Lisäksi voimakkaimmat prinssit ovat käsitelleet omia hallinnonalojaan omavaltaisesti, jolloin poikittainen koordinaatio on osoittautunut mahdottomaksi.

Aramco on ollut aina erillinen ja verrattain tehokas saareke saudiyhteiskunnassa, ja se edustaa kuningashuoneesta käsin katsottuna yhtä erityisen voimakasta valtakeskittymää monien muiden joukossa. Tästä kertoo myös se, että MbS itse on kuvannut yhtiön listaamista osana korruption vastaista taistelua. Kuningashuoneen vallan rajoista kertookin paljon se, että tärkein vallankäyttäjä harmittelee julkisesti valtion täysin omistaman yhtiön olevan mahdollisesti korruptoitunut.

Listautumisen tuoma pakollinen läpinäkyvyys ja ulkomaiset omistajat siis veisivät Aramcoa lähemmäs kansainvälistä pörssiyhtiötä, mikä väistämättä lisäisi valtion, siis suurimman omistajan, valtaa informaalien riippuvuussuhteiden kustannuksella ja näin selkiyttäisi komentoketjuja. Kansainväliset sijoittajat voisivat esimerkiksi kysyä julkisesti, palveleeko yhtiö omistajiensa etuja rakentamalla jalkapallostadioneita.

Vaikka se voi äkkiseltään tuntua nurinkuriselta, tällaisessa tilanteessa vallan keskittämistä halajavan kruununprinssin ja kansainvälisten osakkeenomistajien edut olisivat täysin yhtenevät – Aramcon hedelmät tulisi keskittää veroihin ja osinkoihin, ei sivuprojekteihin.

Avoimuus ja vallan keskittäminen onkin tärkein syy epäillä huhuja, joiden mukaan 5 prosenttia Aramcosta oltaisiin myymässä suoraan venäläisille tai kiinalaisille sijoittajille. Tämä palvelisi toki varainhankintatavoitetta, mutta ei lisäisi läpinäkyvyyttä. Myös tässä vaihtoehdossa Aramcon hinnoittelu olisi ongelma; suoralla sijoituksella, siis ilman listautumista, ostajat saisivat käsiinsä hyvin vaikeasti myytäviä osakkeita, mikä laskisi niiden arvoa.

Mitä merkitystä listautumisella on?

Viiden prosentin osuus on toki pieni, mutta ulkopuolisten osakkeenomistajien rooli ei olisi listautuneessa Aramcossa mitätön. Sääntöjen mukaan jo 0,1 %:n omistusosuudella voi esimerkiksi ehdottaa jäseniä Aramcon hallitukseen, joista yhtiökokous äänestää.

Toki valtiolla olisi edelleen ohjat käsissään, kuten valta nimittää Aramcon hallituksen puheenjohtaja, jona tyypillisesti palvelee maan energiaministeri. Tuotantotasot päätettäisiin jatkossakin valtiotasolla.

On vielä yksi tapa katsoa Aramcon listautumista ja se on jollain tavalla ehkä kaikista mielenkiintoisin – nimittäin se, mitä Aramco edustaa. Monille länsimaisille kommentaattoreille maailman suurimman öljyntuottajan listautuminen tarjoaa eräänlaisen happotestin sille, kuinka paljon sijoittajien maailmassa uskotaan öljyn tulevaisuuteen verrattuna vaikkapa uusiutuvaan energiaan.

Aramcon listautuminen tarjoaa happotestin sille, kuinka paljon sijoittajien maailmassa uskotaan öljyn tulevaisuuteen.

Klikkaa twiitataksesi.

Voi sanoa, että Aramcon poraamat, vähintään 70 vuoden ajaksi riittävät, öljyvarannot, vaikkeivät sinänsä ole listautumisen piirissä, ovat niin suuret, että sijoittajia vaaditaan ottamaan kantaa myös paljon puhuttuun öljyn kysyntähuippuun, jonka jotkut ajoittavat 2020-luvulle ja jotkut taas pidemmälle tulevaisuuteen.

Varantojen koko on toki sivuseikka öljy-yhtiöiden hinnoittelussa yleisesti, mutta on paljon sijoittajia, jotka voisivat nähdä Aramcon osakkeiden omistamisen epäeettisenä jo yksinomaan ilmastosyistä, mikä voi teoriassa vaikuttaa Aramcon hintaan. Samalla osakepotti tulee todennäköisesti olemaan niin suuri, että käytännössä jokainen osakeindeksejä jäljittelevä rahasto, muun muassa eläkerahastot, päätyisi omistamaan Aramcon osakkeita. Tätä kautta meillä kaikilla olisi pian panoksemme kruununprinssin vision toteutumisessa.